险资获准干“私”活 部分细节尚待明晰

然而，保险资金在谨慎论证和遴选项目的同时，依然面临多方挑战。对于私募基金的理解、投资人员在项目中的话语权、基金发起人构成的法律关系等细节，仍有待进一步明确或破局。分析人士认为，在保险资金投资私募基金实务操作成功案例寥寥无几的情况下，有必要进一步明确多个管理人模式是否符合监管要求，并逐步尽可能把控信息不对称的风险。同时，如何避免关联交易导致所募集资金无法全部用于既有合伙人的下属投资项目等细节，也有待继续商讨。

险资获准干“私”活

9月11日，保监会发布《关于设立保险私募基金有关事项的通知》(简称《通知》)，明确提出保险资金可以设立私募基金，险资运用因此再度松绑一环。《通知》立足支持国家战略和实体经济发展，结合保险资金期限长、规模大、负债稳定等特点，对设立保险私募基金进行具体规范。

某保险机构投资管理人士表示，相比于原来险资在投资决策环节中话语权有限的情况，未来险资在成为合伙人后，在相关业务操作中面临更大的主动作为空间。长期来看，政策的松绑有利于保险资金锻炼和提高投资管理水平。

保监会保险资金运用监管部市场处处长贾飙表示，在原来的投资框架下，保险资金无法投资设立或参股私募基金。但随着宏观经济和行业的发展，多个方面的需求逐步涌现，使得监管层开始研究险资参与这一灵活投资形式的可能，“社会资本要加大股权投资的力度，尽可能降低贷款的比重。而保险资金如果要加大股权投资力度，就要有一定的合适的方式，私募基金是加大股权投资最好的方式和途径。”

从保险资产管理的角度看，在经历资金运用权上收的集中化、专业化的保险资管1.0版改革和2012年以来拓宽险资投资范围的保险资管2.0版改革之后，3.0版的改革将着眼于更大的投资空间。贾飙表示，市场化改革后，保险资金还没有完全享受到实体经济高增长带来的好处，且保险投资在追随传统的金融市场时有随波逐流的状况。“最近讨论较多的是资产荒的问题，银行、信托都在找好的项目对接实体经济，而保险资管要走的路还太长，包括保险资管业协会近期正在考虑非标资产估值等工作都是保险资管3.0提出的对接实体经济的最基础要求。”

特别是在权益类投资和固定收益类投资不确定性增强之际，以私募基金作为灵活的投资通道缓释再投资压力，成为保险资金，特别是久期明显的分红险等寿险资金关注的焦点。保险机构人士对记者表示，在追求安全性的长期资金与市场短期内剧烈波动、不确定性增强而资产配置收益下行等情况遭遇时，成规模、成建制的保险资金自然将成为股权投资方向火力最猛的“弹药”，对于改善资产配置结构意义重大。

目前，保险资金发起设立的私募基金已有两方：一方为光大永明资产管理公司(光大永明资产)联合五家险企成立的合源资本;另一方为阳光保险集团单独发起的阳光融汇资本。据报道，保险私募基金政策开闸后，平安、华泰、泰康等大中型保险公司也纷纷寻求参与的可能。

合源资本董事长华旸表示，保险公司尝试介入私募基金领域，与其投资端收益率承压有关，尽管目前在基金业协会备案的PE和VC基金管理人有上万家，活跃的也有四五百家，但符合保险公司投资要求的还为数不多。

实际上，保险机构正在积极寻求有能力的合作方伸出“橄榄枝”。从事保险资管业务的人士向记者透露，对已经积累较多股权投资经验的大型险企而言，设立私募基金提供更好的投资机制，比如跟投、利益分成、股权激励机制等，且更市场化、专业化。多家保险机构正在积极申请设立私募基金，并积极调研和论证适合自身特点和偏好的基金形式，全国范围内的人才搜寻也在进行当中。

投中研究院分析人士表示，大型保险机构基于自身资金、渠道、资源、人员配置以及投资能力的优势，更倾向于进行直接股权投资;中小型的保险机构由于自身资源以及投资能力有限，更加倾向于对PE进行配置，其中有些保险机构在投资股权基金时会要求PE机构提供一些较好的项目跟投机会，把“股权基金+跟投”作为一种配置策略。此外，保险资金将增加对VC的配置需求，以及加快对海外股权投资基金的配置，也成为当前险资股权基金投资的新趋势。

掘金行业“好故事”

险资可涉足的私募基金类别和投向在《通知》中得以明确，政策支持保险资金设立成长基金、并购基金、新兴战略产业基金、夹层基金、不动产基金、创投基金及相关母基金，重点投向国家支持的重大基础设施、战略性新兴产业、养老健康医疗服务、互联网金融等产业和领域。无论是已设立的两方私募基金还是正在谋划设立的基金，都在尝试借助成长空间较大的行业掘金“好故事”的投资价值。

贾飙表示，新兴战略产业基金包括节能环保、新兴信息产业、生物产业、新能源、新能源汽车、高端装备制造业、新材料等方面，保险资金在投资相关产业方面存在巨大的发展空间。从目前的情况看，已有两方试点保险私募基金运作顺利，收益也相当不错。

投资机构人士表示，保险不太喜欢主动型基金，而在探索借壳、并购上市等基金投资业务方面需求较大。目前，除了大型保险机构，一批中小型保险公司也在积极参与，如百年人寿就投了很多私募股权基金。保险机构的参与体现出其对私募股权投资的重视程度正逐渐提高。但另一方面，具体项目是否适合保险资金，在产品估值等方面都会出现很多变数，且部分中小保险公司投资决策流程复杂，尚未对投资私募股权基金进行适当授权等，都是未来有待解决的问题。

华旸表示，合源资本已投资的项目涉及TMT、环保、医疗健康等领域公司，未来主要退出渠道包括新三板、战略新兴板和并购退出。保险资金股权投资特点目前呈现投资增速较快的特点，但整体占比仍然偏低。近期一些机构投资UBER、蚂蚁金服、滴滴打车，说明行业在探索股权投资方面有了更多的动作。下一步，专项型的基金可能成为重点推进的项目。针对某一企业的混改项目，或某一行业(如民航业)的基金或将受到关注。

记者获悉，目前正在筹划运作的保险参与私募基金主要关注的标的包括体育等成长潜力被看好的行业，以及一些以不动产、优先股、PPP项目为投资对象的夹层基金。在专项基金方面，混改题材、并购题材等风险容易识别的项目也得到险资的青睐。一些保险资金正在尝试介入国企改革题材，希望能成立和混改有关的私募基金，借助改革题材获取投资收益。

接近保监会的人士对记者表示，目前不动产基金亦被认为是险资下一步介入私募基金的重要突破点，而保监会也鼓励业内机构积极探索。虽然此前有过探索失败的案例，但这一方向仍应是保险机构努力的重点。“因为对保险机构而言，与此相关的很大一部分市场将面向养老需求，保险业延伸到养老产业方向的过程中，设立私募基金是比较好的方式。监管层要做的就是打开这扇门，具体的探索和创新由市场主体加大创新力度来实现。”

部分细节尚待明晰

正如前述人士所言，保险资金管理机构在项目的争取上，正在与银行等其他类金融机构进行竞争，密切关注对接实体经济的机会。一方面，保险资金凭借其长期价值投资的性质，在项目选择范围和资金运用空间上具备一定优势;另一方面，在基金设立和管理等工作上，保险资金从固有的投资习惯出发，依然面临需要克服的问题。

多位投资管理人士对记者表示，即使牌照齐备，保险资金在投资私募基金方面的速度仍然不会很快，最主要的原因可能在于目前市场上适合险资投资的项目还比较少。一些项目在设计和管理方面并非为险资量身打造，存在一定的信息不对称风险。而保险机构投资管理人员在其中的话语权还相对有限，且对于私募基金的理解仍有局限之处，尚不能较好地把控投资节奏。

清科研究中心报告显示，目前，除了中国人寿、中国平安(601318,股吧)、中国再保险、泰康人寿、生命人寿各投资一到两个PE基金之外，其他保险机构的操作鲜有成功案例，这一方面是由于政策给管理保险资金的机构设置了较高门槛，同时对于可投基金类型也进行了限制;另一方面则是由于保险公司本身打法谨慎。

接近保监会的人士表示，此次提出保险资金可以设立私募基金，题中之意包括推动保险资金建立规范化的基金治理结构，方式既可以是公司制，也可以是合伙制，同时回避了“契约制”的提法，“因为契约制绕不开税收问题，保监会还需与有关部门进一步沟通，以厘清各方面的法律关系。”

天元律师事务所人士近日撰文称，对于合伙制私募基金而言，发起人应为普通合伙人;对于公司制私募基金而言，发起人则一般是公司的发起股东。保监会发布的《通知》明确将发起人与基金管理人予以区分，较之于《保险资金投资股权暂行办法》的规定更加明晰界定。目前，除保险资产管理公司外，还有包括人保资本投资管理有限公司、人保投资控股有限公司、长江养老险公司等在内的多家非保险资产管理公司的专业管理机构可以开展类似的保险资产管理业务。从保监会态度来看，人保资本投资管理有限公司等类保险资产管理公司的下属机构同样可以担任保险私募基金的发起人，因此，主要受到限制的还是获准可以开展保险资产管理业务的养老保险公司。

上述法律从业者认为，目前业内普遍存在的多个管理人模式，既有符合《通知》要求的，又有不符合《通知》要求的，如何适用法律规定尚需进一步明确。此外，在保险投资私募基金过程中常出现的关联交易问题上，《通知》相关规定或将导致无法将私募基金所募集资金全部用于既有合伙人的下属投资项目，除非通过多只私募基金为各自之间合伙人融资的方式来予以规避，也是保险私募基金未来投资项目的多元化和市场化中有待商讨的话题。